Bewertung von Bezugsrechten auf Convertible Securities: Eine theoretische und empirische Analyse

1 Einleitung.- 1.1 Problemstellung und Ziel der Arbeit.- 1.2 Aufbau der Arbeit.- 2 Grundlagen zur Emission von Convertible Securities.- 2.1 Die bedingte Kapitalerhöhung.- 2.2 Institutionelle und rechtliche Aspekte von Convertible Securities.- 2.3 Emissionsmethoden von Convertible Securities.- 2.4 Motive für die Emission von Convertible Securities.- 3 Bezugsrechte auf Aktien.- 3.1 Bewertung des Bezugsrechts.- 3.2 Empirische Untersuchungen zu Bezugsrechten.- 4 Bewertung von Bezugsrechten nach Merton.- 4.1 Überblick.- 4.2 Die Bewertung von Convertible Securities.- 4.3 Bewertung eines Bezugsrechts auf Convertible Securities.- 4.4 Ergänzende Anmerkungen.- 5 Bewertung von Bezugsrechten nach Black & Scholes.- 5.1 Überblick.- 5.2 Numerische Bewertung des Bezugsrechts von Convertible Securities.- 6 Empirische Analyse von Bezugsrechten.- 6.1 Überblick und Datenbasis.- 6.2 Emissionsbedingungen von Convertible Securities.- 6.3 Vergleich von Kurs und theoretischem Wert des Bezugsrechts.- 6.4 Empirische Analyse des Underpricing.- 6.5 Theoretische Gründe für das Underpricing.- 7 Zusammenfassung der Ergebnisse.- A Anhang.- A.1 Preisgleichung des Bezugsrechts auf eine Optionsanleihe.- A.2 Liste der Bezugsrechtsemissionen von Convertible Securities.

Dr. Rolf Ketzler war wissenschaftlicher Mitarbeiter von Prof. Dr. Lutz Kruschwitz am Institut für Finanzwirtschaft der Freien Universität Berlin. Er ist als Referent beim DIW tätig.

Altaktionäre sind sowohl bei der Emission von jungen Aktien als auch bei der Emission von Convertible Securities durch das Bezugsrecht vor möglichen Vermögensverlusten geschützt. Analysen zum Aktienbezugsrecht haben eine lange Tradition, aber trotz der zunehmenden Bedeutung von Convertibles als Instrument der Unternehmensfinanzierung fehlen entsprechende Untersuchungen für diesen Sektor.

Rolf Ketzler analysiert, wie Bezugsrechte auf Convertibles als Compound Option bewertet werden können. Dabei setzt er den Akzent auf den für Kapitalerhöhungen charakteristischen Verwässerungseffekt und arbeitet die Besonderheiten im Vergleich zum Aktienbezugsrecht heraus. Die empirische Untersuchung verdeutlicht, dass die Bezugsrechte im Durchschnitt nur einen unvollkommenen Schutz vor Vermögenseinbußen bieten. Der Autor diskutiert verschiedene Ursachen für dieses Underpricing und zeigt, dass Bewertungsmodelle vorteilhaft sind, die auch Ausfallrisiken berücksichtigen, da das Underpricing in diesem Fall geringfügiger ist.